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核心結論：
1、拜登行政令超預期，燃料電池賽道開始大放異彩。由于拜登上任六個月以來不斷鼓勵新能源（汽車）產業，這一消息已經在一定程度上被市場消化。出人意料的是，行政令特別明確了零排放汽車的內涵，除了傳統的BEV和PHEV之外，首次強調了這一點。 FCEV 可能標志著美國新能源產業政策結構開始關注燃料電池電動汽車。
2、過去幾年中歐在新能源汽車領域相繼發力，滲透率逐漸拉開與美國的差距，使美國被動落入新能源汽車第二梯隊。今年以來，中國和歐洲的新能源汽車產業政策使空中加油更加頻繁，加劇了美國的被動局面。因此，拜登政府接手后繼續推行新能源優惠政策，力爭在10年內縮小與中歐差距并實現超越，力圖在新能源領域確立領先地位。
3、不過，專注于FCEV的發展，可能是美國在新能源領域追趕中歐的必由之路。有兩個主要原因：
1）在各國大規模生產燃料電池之前，“卡脖子”環節大同小異。從產量上看，FCEV技術研發周期基本處于萌芽階段，以積累技術優勢為目的增加FCEV研發投入具有較高的效用預期；
2）選擇FCEV作為下一階段新能源主戰場，將有助于美國發揮優勢，規避劣勢，讓中歐重返同一起跑線，變道超車。為維護現有話語權，中歐政策有望跟進和增加。新能源戰場已經硝煙四起。
4、在美國新能源汽車政策爬坡的背景下，我國氫能部署走在美國前面，企業和政府都實施了氫能發展的相關戰略規劃。
5、在可持續性層面，考慮到氫能對我國能源安全和獨立的長期意義，燃料電池有望實現鋰電池的全面替代，長期政策傾斜可期。
6、在規模層面，氫能產業鏈環節較多，可能會重組我國能源生產和使用結構。產業鏈長期產值有望超過10萬億。
7、在產業鏈層面，雖然本輪氫能市場受下游燃料電池需求驅動，但上游制氫技術的突破是產業鏈縱向聯動的決定性因素。基于上述基本結構，在投資層面實施，主要有三個層面的機會：
1）上游制氫：我國PEM電解水制氫技術仍落后于國際先進水平。目前水平很難實現氫燃料電池與風能光伏儲能需求的完美匹配。上游制氫技術的研發突破可能是政策支持和企業投資的重點。
2）中游儲運：考慮到氫儲運技術的能效和安全要求，預計液氫和管道運輸將成為未來氫儲運的主流方式。其中，國內低溫液氫儲存產業化尚不充分，可能成為行業下一個增長點。
3）下游應用環節：類似于動力電池作為鋰電池產業鏈下游的主要應用，支持FCEV的氫燃料電池是氫能源產業鏈的重要發展方向。我國燃料電池電堆技術處于世界先進水平。國內燃料電池企業有望在全球行業重塑BEV/PHEV向FCEV升級浪潮中搶占更多市場份額。預計中期繁榮。
FCEV：美國新能源的生存之道
拜登的行政令超預期，燃料電池賽道開始來臨。8月5日，拜登簽署行政令，要求到2030年零排放汽車的銷量占新車銷量的50%，并發布了到2026年減少污染的新排放法規。 在他上任的 6 個月內，該消息已經在一定程度上被市場消化。出乎意料的是，行政令專門明確了零排放汽車的內涵。除了傳統的BEV和PHEV，首次強調FCEV，或者標志著美國新能源產業政策結構向燃料電池電動汽車傾斜的開始。
過去幾年，中歐在新能源汽車領域相繼發力，滲透率逐漸拉開與美國的差距，使美國被動落入新能源汽車第二梯隊發展。今年以來，中歐新能源汽車產業政策空中加油更加頻繁，加劇了美國的被動局面：
（1）國內，碳中和愿景計劃疊加政府持續加碼意愿，新能源汽車有望長期保持高利潤率。根據國務院《新能源汽車產業發展規劃（2021—2035年）》制定的發展愿景，2025年新能源汽車在新車銷售中的滲透率將超過20%。中汽協預測，2025年新車銷量將達到3000萬輛，根據2020年的數據，新能源汽車產銷毛利至少還有460萬輛的差距，接近2025年產量的3倍。 2020年，預計未來5年CAGR超過34.42%。同時，7月政治局會議強調“挖掘國內市場潛力，支持新能源汽車加快發展”。中央賦予新能源汽車擴大內需的內涵。在頂層設計的帶動下，我國新能源汽車產業鏈有望在未來五年形成，繼續獲得政策優惠。
(2) 歐盟方面，乘用車領域碳中和政策陸續實施，2035年燃油車全面禁售有望落地，新能源汽車在歐洲的持續滲透進入加速期。19-20Y，歐洲國家陸續出臺多項乘用車碳中和發展政策，如將乘用車二氧化碳排放量限制在95g/km以下，多國出臺燃油車禁售時間表，疊加歐盟經濟2020年7月復蘇協議給予下游刺激措施，例如對零排放汽車免征增值稅。 2020年歐洲新能源汽車滲透率同比增長79.4%，21Q1新能源汽車在歐洲八國新車銷量中的滲透率達到15.9%，高于去年同期為7.8%。7月14日，根據歐洲多國頒布的禁售燃油車時間表，歐盟提出從2035年起全面禁售燃油車，全面禁運有望實質性落實。
因此，拜登政府接手后繼續推行新能源優惠政策，力爭在10年內縮小與中歐差距并實現超越，力圖在新能源領域確立領先地位。5月以來，美國新能源汽車產業刺激政策密集出臺。具體措施包括增加消費者補貼、擴大制造商補貼、增加政府和公共部門新能源汽車的購買。
不過，發展FCEV可能是美國在新能源領域追趕中歐的唯一途徑：
一方面，各國大規模生產前的“卡脖子”環節大同小異。從生產來看，FCEV技術研發周期基本處于萌芽階段。為積累技術優勢而加大對FCEV研發的投入具有很高的效用預期。據IEA統計，2020年中美FCEV銷量分別為1182輛和938輛，分別占其新能源汽車總銷量的0.10%和0.32%。在重塑車載終端產品邊緣結構的過程中，建立了專利壁壘，搶占了可觀的市場份額。
另一方面，選擇FCEV作為下一階段新能源的主戰場，將有助于美國發揮優勢，規避劣勢。它將使中歐回到同一起跑線并改變車道超車。為維護現有話語權，中歐和歐盟政策有望跟進，加大權重，氫能新戰場已經硝煙四起。全球傳統鋰電池產業鏈產能高度集中在東亞，尤其是中國。對于美國來說，存在過度依賴競爭對手供應鏈的風險。根據美國6月份的《百日供應鏈評估報告》，中國占全球鋰提煉加工能力的60%以上，而美國幾乎沒有相關產能。同時，全球鋰電池中游材料制造也由中國主導。因此，報告認為，美國應發揮知識產權和研發優勢，重點發展下一代電池技術，避開當前鋰電池領域的各種挑戰。在此背景下，中歐為維持現有話語權，勢必會跟進燃料電池產業政策加碼，氫能領域的“軍備競賽”即將開始。
接手鋰電，氫能擁抱十萬億市場浪潮
氫能是一種來源廣泛、清潔無碳、靈活高效、應用場景豐富的二次能源。它是促進傳統化石能源清潔高效利用、支持可再生能源規模化發展的理想互聯媒介。建筑施工等領域大規模深度脫碳的最佳選擇。據國際氫能委員會預測，到2050年，氫能將創造3000萬個就業崗位，減少60億噸二氧化碳排放，創造產值2.5萬億美元，預計占比18%全球能源。
在美國新能源汽車政策爬坡的背景下，我國氫能部署走在美國前面。7月8日，華為與中科院大連物化所簽署戰略合作協議，這可能意味著華為部署氫能的開始。7月16日，國資委稱，超過三分之一的央企制定了制氫、儲氫、加氫、用氫等全產業鏈布局，并實現了技術研發和應用結果。企業和政府的戰略規劃，對新時代推動氫能源向新能源領域進行了二次肯定。
在可持續性層面，氫能的廣泛應用對提高我國能源安全具有重要意義。預計氫能產業鏈的發展將得到長期、密集的政策激勵。在當前的能源結構下，我國整體資源對經濟增長牽引作用的探索可能正在走向極端。能源矛盾可能成為未來幾十年制約經濟可持續發展的瓶頸。因此，國家推行碳中和與推廣新能源汽車的目的，是通過能源結構的升級，降低對國外資源高度依賴的石油的依賴程度。我國鋰電池產業鏈產能在世界上處于絕對優勢，三元材料等鋰電池核心材料具有高鎳高鈷特性。我國兩類小金屬儲量分別僅占世界的9%和1%左右。鋰基動力電池產品結構將無法滿足資源獨立的要求。從長遠來看，鋰電池可能是燃料汽車進入燃料電池新能源汽車的過渡性技術。因此，未來氫能燃料電池可能會復制甚至超越目前的鋰電池。
在規模層面，氫能技術可以重構我國的能源生產和使用結構，產業鏈的長期價值可見10萬億以上。根據《中國氫能源及燃料電池產業白皮書》，到2050年氫能將廣泛應用于交通、儲能、工業、建筑等領域，氫能產業鏈產值將超過10萬億元。考慮到氫能產業鏈環節眾多，未來的功能可以充分實現鋰電池的替代效應，有望成為資本消化度高的革命性賽道。
在產業鏈層面，雖然本輪氫能市場受下游燃料電池需求驅動，但上游制氫技術研發的突破是產業鏈縱向聯動的決定性因素。在投資層面，主要有以下三個機會：
1）上游制氫環節：目前制氫技術路線多樣化，但傳統成熟制氫行業高污染排放，可能對環境和產品純度產生不利影響。雖然尚未實現規模化應用，但由于水電解制氫具有低碳、純度高、易于與可再生能源技術結合等優點，有望成為未來制氫的主流方法。具體來說，我國的PEM水電解制氫技術與國際先進水平還有一定差距。目前的堿性水制氫技術難以滿足氫燃料電池對風能和光伏儲能的需求。未來隨著PEM電解水制氫規模化應用的技術突破，氫能產業鏈內部傳輸有望更加順暢。因此，上游制氫技術的研發可能是政策支持和企業投資的重點方向。
2）中游儲運：氫氣在我國屬于危險品，但國內氫氣儲運尚無能效與安全相結合的解決方案。預計未來液氫和管道運輸將成為主流。其中，國內低溫液氫儲存產業化尚不充分，可能成為行業下一個增長點。
3）下游應用環節：與以動力電池為主要應用的鋰電池產業下游類似，支持FCEV的氫燃料電池是氫能源產業鏈的重要發展方向，我國燃料電池電堆技術處于世界先進水平。以國內電堆供應商最新的燃料電池電堆PROME M3H為例。體積功率密度達到3.8kW/L，高于全球主流競爭對手豐田新一代Mirai和本田第三代Clarity的3.1kW/L水平約18.42%。因此，國內燃料電池企業有望在全球BEV/PHEV向FCEV升級的產業重塑浪潮中搶占更多市場份額，中期景氣度可期。
